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▍H2火電需求動(dòng)能或衰減，急跌后煤價(jià)前景仍不樂觀。

填補(bǔ)水電缺口帶動(dòng)1~5月火電發(fā)電量表現(xiàn)突出，考慮用電需求相對(duì)疲弱且下半年水電出力有望自去年極端偏枯的低基數(shù)基礎(chǔ)上反彈，H2火電增長(zhǎng)動(dòng)能或較為有限。盡管市場(chǎng)煤價(jià)已經(jīng)重新跌回2021年中水平，考慮目前港口及電廠的煤炭庫(kù)存均處于高位，同時(shí)供給持續(xù)釋放而電煤需求或減弱，我們預(yù)計(jì)煤價(jià)前景仍不樂觀，下半年的季度均價(jià)持續(xù)下降概率較高，且不排除時(shí)點(diǎn)現(xiàn)貨價(jià)格擊穿長(zhǎng)協(xié)價(jià)格的可能性。

▍市場(chǎng)及政策風(fēng)險(xiǎn)有限，電價(jià)具備韌性。

在動(dòng)力煤市場(chǎng)步入寬松周期后，電價(jià)預(yù)期成為決定火電板塊后續(xù)行情如何演繹的核心?？紤]火電行業(yè)在2021~2022年出現(xiàn)的虧損幅度為歷史罕見，火電公司相應(yīng)需要一個(gè)更長(zhǎng)的盈利修復(fù)周期來彌補(bǔ)歷史虧損，火電公司在盈利修復(fù)周期起步階段即開始迅速大規(guī)模下調(diào)市場(chǎng)交易電價(jià)的概率極低，綜合市場(chǎng)電價(jià)仍能保障火電公司有充分業(yè)績(jī)彈性和修復(fù)歷史虧損。在資本支出周期到來、電力系統(tǒng)穩(wěn)定性問題日益重要、提升終端用戶用能成本可預(yù)測(cè)性等因素推動(dòng)下，我們認(rèn)為電價(jià)中的政策降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)也在下降。

▍調(diào)整成本預(yù)期，上調(diào)盈利預(yù)測(cè)。

我們將以下水煤為主、集團(tuán)內(nèi)采購(gòu)長(zhǎng)協(xié)煤比例較低的全國(guó)性發(fā)電企業(yè)2023~2025年入爐標(biāo)煤價(jià)格假設(shè)下調(diào)至1,000/940/880元/噸。上調(diào)覆蓋火電公司2023~2025年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)，其中2023年盈利預(yù)測(cè)上調(diào)幅度較大的有華能國(guó)際和華電國(guó)際，我們將兩家公司的盈利預(yù)測(cè)分別上調(diào)92%和96%。從季度業(yè)績(jī)彈性角度看，預(yù)計(jì)消化高價(jià)庫(kù)存等因素在一定程度上制約了Q2業(yè)績(jī)彈性的釋放，煤價(jià)業(yè)績(jī)彈性或在Q3體現(xiàn)地更加充分。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

用電需求增速大幅下滑：燃料成本大幅上升：市場(chǎng)交易電價(jià)大幅下降：政策性風(fēng)險(xiǎn)明顯上升：新能源裝機(jī)增長(zhǎng)不及預(yù)期。

▍投資策略。

預(yù)計(jì)市場(chǎng)化交易風(fēng)險(xiǎn)以及政策性降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)有限，電價(jià)在本輪煤價(jià)下跌時(shí)具備韌性將推動(dòng)火電行業(yè)在2023年進(jìn)入一輪可持續(xù)的盈利改善周期，且盈利持續(xù)性意味著行業(yè)龍頭在板塊內(nèi)的相對(duì)性價(jià)比更加突出。