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投資要點(diǎn)

高利率懸掛正當(dāng)時：加息漸止，降息尚遠(yuǎn)

(資料圖片)

加息漸止：美國通脹雖有反復(fù)但仍在波折下行通道，不足為懼；非農(nóng)就業(yè)連續(xù)兩個月回落，就業(yè)市場逐步降溫。再度加息空間必要性降低；

降息尚遠(yuǎn)：經(jīng)濟(jì)韌性猶存，通脹離目標(biāo)水平還有距離，降息還需等待，預(yù)計最早于2024年二季度啟動；

高利率懸掛：周五杰克遜霍爾全球央行年會成為重要觀察窗口，加息結(jié)束預(yù)期逐步夯實，美國進(jìn)入高利率懸掛周期。

股債雙牛乘風(fēng)而至：高利率懸掛多有股債雙牛

歷史復(fù)盤：美國共經(jīng)歷過四次明顯的高利率懸掛，分別是1995年、2000年、2006年和2018年，期間都是先股債雙牛、后股債分化。

定價邏輯：高利率懸掛初期美股和美債同步走強(qiáng)的根源是加息停止之后的資產(chǎn)定價邏輯不同，甚至有些矛盾。美股受益于加息壓制消除和經(jīng)濟(jì)韌性支撐，美債則是提前進(jìn)行寬松交易，股債雙牛隨之而至。之后更順的邏輯成為定價主導(dǎo)，股債走勢再度分化。

啟動時點(diǎn)：每輪加息結(jié)束的終點(diǎn)和股債雙牛的起點(diǎn)臨近，甚至多次是近乎一致（平均間隔8天）。除了1995年加息結(jié)束前、股債雙牛行情就開啟外，其他三次均是在加息結(jié)束、利空因素出盡之后。

行情演繹：股債雙牛平均周期是8.5個月，后續(xù)取決于宏觀經(jīng)濟(jì)和風(fēng)險事件演化。若宏觀經(jīng)濟(jì)韌性上修，債熊股牛；若出現(xiàn)風(fēng)險事件則會拖累股市下行，債牛股熊。1995年和2006年是PMI、零售增速回升結(jié)束債牛，2018年那輪則是突發(fā)疫情沖擊，股牛戛然而止。

行業(yè)選擇：金融、電信、信息技術(shù)和消費(fèi)在股債雙牛行情中有不錯的表現(xiàn)。

本輪美國股債雙牛正在路上，債牛長于股牛

當(dāng)前：美國經(jīng)濟(jì)韌性猶存，通脹壓力已有緩和，加息基本結(jié)束，高利率懸掛期間的股債雙牛格局有望再現(xiàn)。

本輪高利率懸掛確認(rèn)后，美股階段性反彈可期，但受制于較高位的估值壓制，且標(biāo)普ERP位于近20年以來的新低，持續(xù)時間和反彈空間預(yù)計有限。反觀美債突破4.3%，已升至2008年以來高位，加息確認(rèn)結(jié)束后，多頭有望加速回補(bǔ)。后續(xù)衰退雖遲終至，債牛行情更值得期待。

展望：美國經(jīng)濟(jì)脆弱性仍存，衰退仍值得警惕，股債雙牛后再度分化，美債性價比優(yōu)于美股。

就業(yè)市場降溫：BLS持續(xù)下修和服務(wù)業(yè)職位空缺環(huán)比下降，勞動力市場邊際降溫跡象顯現(xiàn)。

消費(fèi)韌性減弱：居民杠桿回升，超額儲蓄消耗，消費(fèi)韌性支撐逐步減弱。

地產(chǎn)反彈而非反轉(zhuǎn)：地產(chǎn)高頻再度回落，地產(chǎn)周期更多是底部反彈而非周期反轉(zhuǎn)，軟著陸挑戰(zhàn)仍存。

小結(jié)：股債雙牛重現(xiàn)在即，但衰退雖遲終至，債牛長于股牛，美債性價比高于美股。

風(fēng)險提示

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，貨幣政策超預(yù)期，地緣政治風(fēng)險再起

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